【干货】银行非标业务解析
非标概述
非标定义
非标资产的全名为非标准化债权资产，是相对于标准化融资渠道而言的。标准化的融资渠道，如银行贷款、债券融资等，均是在一种相对明确、规范与公平的机制保护下进行的投融资过程。非标资产较早的形式有信托受益权、信托贷款等，近年来非标资产的存在形式不断变化。
1、2013年“8号文”中的定义：
《关于规范商业银行理财业务投资运作有关问题的通知》（银监发[2013]8号）明确将非标资产做了如下定义：
非标准化债权资产是指未在银行间市场及证券交易所市场交易的债权性资产，包括但不限于信贷资产、信托贷款、委托债券、承兑汇票、信用证、应收账款、各类受（收）益权、带回购条款的股权型融资等。非标资产的业务形式有：银信合作、票据双买断、同业代付、信托受益权转让、买入返售银行承兑汇票同业偿付、银证合作。
2、2014年王兆星学术定义：
2014年9月2日的《中国金融》刊发了银监会副主席王兆星的《贷款风险分类和损失拨备制度变革》一文，文中对非标准化债券资产给出了新的定义：
商业银行通过借道同业、借道理财、借道信托、借道投资、借道委托贷款等方式，将原来在表内核算的贷款业务转为表外业务或其他非信贷资产，即为商业银行的非标债权业务。而像银行贷款、债券融资等在相对明确、规范与公平的机制保护下进行的投融资过程，被称为标准化的融资渠道。该定义比较符合实务界对非标债权资产的定义。
非标业务起因
从商业银行的角度来看，投资非标资产的实质是变相贷款，这种变相贷款能为其带来诸多好处：
好处一：
一是规避信贷规模限制。非标业务出现的初衷主要是为了规避75%存贷比红线，通过将贷款转为非标资产投资，转换了会计科目，减少了对贷款规模的占用。
二是规避信贷领域限制。如：地方融资平台、房地产企业和产能过剩行业是银监会限制银行贷款投向的领域，而地方政府为了追求政绩，对利率不敏感，房地产企业利润率较高，能够承担较高的融资成本，属于银行比较喜欢的客户，为了规避信贷投向限制，获取高额利润，银行通过引入信托公司、证券公司、过桥银行后，以投资信托资产、资管计划、委托贷款等形式，实现向受限制行业融资。
三是减少风险权重的计提。通过非标资产投资将贷款科目腾挪至同业买入返售资产、应收款项类投资或可供出售金融资产等科目，降低风险权重，减少对资本的消耗。
好处二：增加利润
一方面，通过非标资产融资的对象主要是亟需资金且能承受较高融资成本的房企和地方融资平台，银行议价能力较强，可以获得较高的收益率。
另一方面，银行在做非标资产业务过程中可以扩大中间业务收入的来源，如财务顾问费、账户管理费等收费能显著增加银行的中间业务收入，从而实现提高综合盈利水平的目标。
业务模式
出于规避信贷规模管制、，银行借助信托、券商、保险公司、基金子公司等通道投资非标以实现向客户融资的目的，业务模式主要有以下几种：
（一）委托贷款
在该业务模式下，融资方E一般为委托方A的授信客户，A可以是银行也可以是信托公司，E大多为房地产公司。A欲向E提供融资，，无法通过表内贷款科目实现放款。
于是，A以理财资金委托证券公司B设立定向资产管理计划，B完全遵循A的投资指令，在银行D开立贷款资金账户，委托D贷款给企业E，B收取定向资产管理计划管理费。除了高污染、高能耗等国家禁止投资的行业，定向资产管理计划理论上可以投资法律规定的任何标的。向客户贷款不是投资，所以定向资产管理计划需要委托银行或信托公司贷款。
托管行C和管理人、委托方一起签订《定向资产管理合同》，也可根据需要决定是否由托管行C和管理人B单独签订《托管协议》。托管人依照管理人发送的划款指令行事，按照合同或协议约定负责安全保管委托资产、办理资金收付事项。
（二）信托贷款
该业务模式与委托贷款类似，仅仅是把中间作为过桥方的受托行D变为信托公司D 。证券公司B接受出资方A的委托，作为定向资产管理业务的管理人进行信托贷款业务。定向资管计划作为委托人，与信托公司D成立单一资金信托计划，委托信托向特定借款人E发放贷款。贷款到期后，借款人E向定向资产管理计划还款，定向计划将相关收益进行分配。
（三）委托债券投资
上述不同委托债权投资模式主要区别有：
（四）资管计划收益权
该交易结构的后半部分（红色虚线框内）即为前面所述的委托贷款业务模式，增加的部分是收益权买入返售（卖出回购）的环节 。
在整个交易结构中，委托方B是过桥行，其作用是帮助出资方A不出现在业务链条中，。理论上银行B先用等同于贷款金额的自有资金委托C成立定向资产管理计划,定向资产管理计划的投资对象为委托贷款（非标债券），之后A再用贷款资金向B购买定向资产管理计划收益权。实际操作中，因为定向合同成立委托资金起始运作日与AB银行受益权转让日都是同一日，所以现在通常过桥行都不用自有资金垫付，而是等实际出资行划款过来后再转到托管账户。
？
《关于规范商业银行理财业务投资运作有关问题的通知》（银监发[2013]8号）对商业银行理财资金投资非标债权的规模进行限制，即：“商业银行应当合理控制理财资金投资非标准化债权资产的总额，理财资金投资非标准化债权资产的余额在任何时点均以理财产品余额的35％与商业银行上一年度审计报告披露总资产的4％之间孰低者为上限”。促使商业银行以同业之间买入返售（卖出回购）的方式规避非标资产规模限制，原理如下：
B银行将资管计划收益权卖断给A银行，同时向A银行出具收益权远期回购承诺函（抽屉协议）。这种“卖断+远期回购”模式下，B银行用卖断协议将此前形成的非标债权资产出表，降低理财资金对接非标债权资产的比例。A银行因有B银行出具的远期回购承诺函，将所受让的非标资产计入买入返售科目，隐藏了非标资产的规模，减少了风险计提。，通常只会拿出卖断协议，与A银行签订的远期回购协议作为抽屉协议隐藏起来。，则把两份协议都拿出来，以证明针对融资客户的风险收益已经转移给B银行。
（五）信托受益权
信托受益权两方协议模式：
两方协议模式产生的背景很大程度上是银行为了解决8号文颁布后的存量非标债权问题。银行A最初用理财资金投资信托产品形成了非标债权，，银行A将信托受益权卖断给银行B，但同时向B银行出具信托受益权远期回购函。这种模式下，银行A用卖断协议将此前形成的对融资客户的非标债权出表，与银行B签订的远期回购协议则为抽屉协议。银行B将资产计入买入返售科目。
信托受益权三方协议模式：
上述业务流程属于标准的买入返售三方合作模式，该模式中，作为资金过桥方的甲方，不仅仅是银行，还可以是券商、基金子公司等。该模式的交易结构是：A银行（甲方）以自有资金或同业资金设立单一资金信托计划，通过信托公司放款给C银行的融资客户；B银行（乙方）作为实际的出资方，以同业资金受让A银行持有的单一信托的信托受益权；C银行（丙方）为风险的真正承担方，承诺在信托计划到期前无条件购买B银行从A银行受让的信托受益权。
这种模式的实质是C银行通过B银行的的资金，间接实现了给自己的授信客户贷款的目的。此种操作模式下，信托受益权的流转路径是从A银行（甲方）到B银行（乙方），然后远期再到C银行（丙方）。实际操作中，三方协议模式已经成为一种经典的同业业务操作模式，很多其它模式都是基于这种三方模式演变发展起来的。
信托受益权假三方协议模式：
假三方模式一般是由于不能签订三方协议的兜底银行（图中的D银行）以信用增级的方式找到一个假丙方（C银行）来签三方协议，信用增级方式通常是兜底银行向假丙方出具承诺函或担保函，兜底银行作为最后的风险承担方承担所谓的“真丙方”角色。
该模式产生的背景是：有些银行总行规定，分行不允许签订三方协议（即不能作为三方协议中的丙方来兜底），只能采取出具保函和承诺函的形式兜底，也就是只能采取中的暗保模式。
票据定向资管业务流程图
该业务的实质是银行将“贷款”项下的票据贴现转为投资定向计划票据的收益权，优化银行报表，提升放贷能力。
其中，委托方B为出资方A的资金过桥行，其作用是委托管理人C成立定向计划受让F的票据。由于券商不具备票据审核、管理的能力，为保证定向计划购买的票据不存在瑕疵、伪造、变造，保证票据安全保管和到期及时收回票款，定向计划委托E代为审验、保管票据，并在票据到期时作为代理托收人。
F作为票据的转让方，要保证票据资产无权利瑕疵。若承兑人拒绝兑付，定向计划有权向票据转让方追偿。票据合同到期，票据承兑人G按照票面价值，将资金划入票据代理行E的 指定账户。
其风险隐患及未来发展
首先，非标融资方可能存在违约风险。由于非标资产多投资于地方融资平台、房地产企业行业，，这其中的风险将会成为不定时炸弹，银行作为非标资产的投资主体，对于非标的最终投向不做深入尽职调查，缺乏专业有效的风险控制，也会成为非标投资风险控制的隐患。
其次，一个典型的非标业务往往至少需要涉及到两家银行与一家信托，银行非标业务涉及主体太多、业务链条太长，若考虑这其中的同业业务则更为复杂，因此一旦出现违约风险，最终的风险承担主体是极为不明确的，这对于我国商业银行业的健康有序发展极为不利。
第三，银行投资非标业务运用了期限错配和杠杆放大效应，容易触发系统性风险。银行通过发行短期的理财产品，或者借入短期的同业资金，以滚动发行的形式，投入到期限较长的非标资产，从而获得短期资金和长期投资之间较高的利息差。随着非标业务规模的迅速扩大，银行在理财产品市场、同业市场中所需要滚动续接的资金规模也迅速膨胀，当上游提供的流动性缩量时，在杠杆的放大作用下，极易发生系统性风险。
未来发展
（1）转入投资项下
投资项下的非标资产主要指隐藏在金融机构股权及其他投资项下的非标资产投资。要计入“可供出售金融资产”科目中和“应收款项类投资”项下的“资金信托计划和资产管理计划”科目中。
转入原因：127号文明确规定了 “买入返售（卖出回购）业务项下的金融资产应当为银行承兑汇票，债券、央票等在银行间市场、证券交易所市场交易的具有合理公允价值和较高流动性的金融资产。卖出回购方不得将业务项下的金融资产从资产负债表转出。” 也就是说买入返售项下必须是标准化资产。
（2）转为资产证券化
银行的非标资产证券化是指以银行作为原始权益人，以银行表内的非标资产作为基础资产，以资产支持专项计划、信托计划、专项资产管理计划等作为特殊目的载体（SPV）发行资产支持证券或类资产支持证券的融资活动。具体主要可分为券商资管通道非标资产证券化模式、信托通道非标资产证券化模式、基金子公司非标资产证券化模式和保险资产管理公司非标资产证券化模式。
（3）银登中心登记
《中国银监会办公厅关于规范银行业金融机构信贷资产收益权转让业务的通知》（银监办发〔2016〕82号）规定“银行理财产品投资信贷资产收益权，按本通知要求在银登中心完成转让和集中登记的，相关资产不计入非标准化债权资产统计，在全国银行业理财信息登记系统中单独列示”。
登记程序详见《中国银监会办公厅关于银行业信贷资产流转集中登记的通知》（银监办发〔2015〕108号）。
三大套利文件解读
联讯证券首席宏观研究员 李奇霖
近日，、空转套利、关联套利”专项治理工作要点》的文件。对此，我们解读如下：
总体来说，、打击资金空转套利的政策意图，囊括的范围广，与此前《资管指导意见》等去金融杠杆的文件一脉相承。不过，该文件更多是一种指导警示性的作用，，或者进一步等待具有更多细节的详细文件出台。
对市场而言，，该文件更多是对原有文件执行情况彻查的一个指导性纲领，银行和非银已经有所收敛，部分银行违规会受到影响，对市场更多是情绪上的打击，实际的影响有限。
以下对文件重点项的分点解读。
一、指导原则
（一）银行业金融机构董事会要切实负责同业、理财（资管）等通道类业务的发展规划和风险管控工作。各机构要制定符合经济、金融发展实际和本机构风险管理能力的目标和规模，对本机构通道类业务近年的发展情况进行梳理和总结，检查是否存在过激或与本行风险管控能力不相适应的发展战略及规划。通道类业务发展速度和规模过高且风险管理能力明显跟不上要求的机构，应制定切实有效的整改计划。
（二）对于交叉性金融产品，总体原则是资金来源于谁，谁就要承担管理责任，出了风险就要追究谁的责任；。
（三）对于资金来源于自身的资产管理计划，银行业金融机构要切实承担起风险管控的主体责任，不能将项目调查、风险审查、投后检查等自身风险管理职责转交给“通道机构”。
（四）各银行业金融机构在防范外部风险冲击方面，要管好自己的员工、自己的业务和自己的资金。尤其是要建立银行体系与资本市场、债券市场、保险市场、外汇市场之间的防火墙，不得为各类债券或票据发行提供担保。禁止将非持牌金融机构列为同业合作交易对手。
解读：主要原则还是防风险。重点提到了银行业金融机构要适度扩张，要使规模与风控能力成正比；同时说到交叉性金融工具风险防范问题，目前交叉性金融工具包括两类：一是SPV，二是信托收/受益权,这两个存在着跨金融行业的问题，，容易出现风险防范交叉真空的问题，需要重点防范。
最后，在指导原则中，还明确了依据资金来源进行追究负责的做法，要求出资方切实负起风险防范责任，特别得，，，体现了此次打击套利的决心。
二、
。
1.规避信用风险指标。主要内容包括但不限于：
（1）是否存在通过各类资管计划（包括券商、基金、信托、保险、期货等）违规转让等方式实现不良资产非洁净出表或虚假出表，；
，通过调整贷款分类、重组贷款、虚假盘活、过桥贷款、以贷收贷、平移贷款等掩盖不良，降低信用风险指标或调整拨备充足率指标；
（3）是否存在低估抵债资产的损失程度或抵债资产减值准备计提不足的情况；
（4）是否存在理财资金投资非标债权资产总额超过规定上限的情况；
（5）是否存在同业融入资金余额占比负债总额超过三分之一的情况。
解读：、理财与同业负债三大块上。
对于不良资产，重点说利用纯通道的模式实现“表面化”的出表。
这种模式的主要结构是：有不良资产出表需求的B银行找到A银行，让A银行出资金对接一个资管计划，然后B银行将不良打包出售给AMC，AMC再将不良资产包转让给A银行对接的资管计划，同时B银行与资管计划签订不良资产包受益权的转让协议，按时向资管计划支付固定利息，从而实现了出表的需求，，但实际上原本表内的不良资产的风险仍由其自身承担。
理财投资非标资产的上限由2013年的8号文限定，以理财产品余额的35%与上一年度披露总资产4%孰低为上限；。
同业负债的比例要求出现在2014年的127号文中，定义与计算方法基本没有什么疑问，，，可能是银行加大同业负债的一个隐患。
2.规避资本充足指标。主要内容包括但不限于：
（1）是否存在同业业务、票据业务、理财业务未按照“穿透性”原则和“实质重于形式”原则，准确进行会计核算、风险计量并足额计提资本的情况，包括但不限于：通过违规提供同业增信，或通过借助券商、基金、信托、保险、期货等通道方，设立定向资管计划、有限合伙股权理财融资等模式；
（2）是否通过卖出回购或以表内资产设立附回购协议的财产权信托等模式，；
（3）转贴现卖出票据、卖断附带追索权的票据业务是否按照规定计提资本；
（4）是否存在以拆分时段买入返售相同票据资产，减少风险资产占用；
（5）是否存在利用第三方机构，将票据资产转为资管计划，以投资替代贴现，随意调节会计报表并减少资本计提；
（6）是否存在考察期末时点将风险权重相对较高的同业资金缴存央行，期末立即转回，人为调节会计报表和资产风险权重，虚增资本充足率及收益调节的情况；
（7）是否存在将不符合小微企业条件客户人为调整为小微企业，致使信用风险加权资产计量不准确。
解读：，重点关注两点，一是通过转换资产形式，将信贷或类信贷以回购形式转为风险权重较低的同业资产；二是理财投资于各类资管产品，按照SPV提供的底层资产清单计提，但银行与SPV均存在着提供占用资本较低的假清单的动力，，实际影响有限。
3.规避流动性风险指标。主要内容包括但不限于：
（1）是否存在利用票据业务，以票吸存虚增存贷款规模；
（2）是否存在通过同业业务倒存，将同业存款变为一般性存款；
（3）是否存在协助同业机构违规将同业存款变为一般性存款等；
（4）是否存在违规开展资金池理财业务，理财产品期限严重错配，通过滚动发售、混合运作、分离定价，发行分级理财产品或理财产品与代销产品之间相互交易，调节流动性，隐匿流动性风险；
（5）是否通过将非标资产人为调整按照标准资产核算，影响流动性指标；
（6）是否将理财资金转为一般性存款。
解读：在规避流动性指标当中，提及到用票据充贷款以及用理财资金或同业存款充一般存款的行为。即使存贷比不正式进行考核，仅作为参考指标，很多银行仍存在充时点的行为，将理财产品设置与月末或季末到期，以补充存款；
此外，在这一点上，再度提及理财产品资金池可能造成流动性风险的问题，。但正如我们此前所说，，银行只需将预期收益型产品转换为按成本法估值的净值型产品变可无忧，对于理财与市场的总体影响不大。
4.规避其他类指标。主要内容包括但不限于：
（1）是否通过理财业务与自营业务之间相互交易，规避信贷规模控制或将自营资产出表或减低信用风险加权资产；
（2）是否通过违规办理同业代理转贴现业务，隐匿信贷资产规模；
（3）表外理财业务违规通过人为调整将非标准化转为标准化，；
（4）是否存在利用“卖断＋买入返售＋到期买断”、“假买断、假卖断”、附加回购承诺等交易模式，调节信贷指标；
（5）是否存在倒换业务类型，提增中间业务收入等；
（6）是否存在多头开户、多头借款、多头互保突破集团客户集中度要求；
（7）是否存在通过重分类债券投资调整利润，债券投资未准确估值或提足拨备；
（8）是否为违规交易场所提供承销、开户、托管、资产划转、代理买卖、投资咨询、保险等服务；
（9）是否存在本行自营资金购买本行理财产品现象。
解读：对这一项，我们重点关注第三、四、七、九条。
第三条，非标转标。2013年的8号文正式提出了非标的概念，并列举了13种形式，但在旧的G06报表中，仅单纯统列一项非标资产，给银行留下了非标转标的腾挪空间。而在2017年新的G06报表修订后，对每一项非标进行了详细的列举，并新加入股票质押、保理等形式，银行理财腾挪的空间已经不大了。
第四条，主要是指利用买入返售项，将信贷类信贷资产包装为同业资产，。
第七条，原有的债券投资分为成本估值与市价估值两种，银行在持有债券时，如果产生浮亏，可能会采取转入持有至到期，以成本法估值掩盖浮亏。若此项严格实施，那么银行在债券投资时会更为谨慎，一定程度上利空债市。
第九条，这一点是当前市场上同业链条中的一种。银行自营资金购买别行的同业存单，而别行通过同业存单获得同业资金后，可能又去购买该行的同业理财。
但如此间接的以自营资金购买本行理财产品是否也纳入此项，还有待细则的进一步完善。如果这种间接购买算，那理论上对于同业链条是个不小的打击，但实际执行起来，追究资金的流向难度太大，如何实施是个难题。
1.违反宏观调控政策套利。重点检查银行业金融机构是否贯彻落实国家行业调控政策和信贷调控政策。包括但不限于：
（1）信贷资金是否借道建筑业或其他行业投向房地产和“两高一剩”行业领域；
（2）是否通过同业业务和理财业务或拆分为小额贷款等方式，向房地产和“两高一剩”等行业领域提供融资；
（3）是否通过同业非标投资、理财投资等方式，继续对“僵尸企业”以及环保排放不达标、严重污染环境且整改无望的落后企业提供授信；
，通过产业基金、委托贷款等方式提供融资放大政府性债务，通过产业基金等进行非标资产投资等；
（5）是否发放虚假用途的贷款用于股票或理财投资；
（6）是否人为调整企业标准形态，完成小微企业贷款“三个不低于”目标。
解读：主要焦点集中在信贷资金是否违背国家供给侧改革所提的去产能、去杠杆的政策，避免资金流向调控中的房地产、过剩产能行业等。如果严格实施，那么在房地产融资难度加大的情况下，房地产投资可能会有下滑压力，给债市带来一定的机会。
三、空转套利
空转套利是指银行业金融机构通过多种业务使资金在金融体系内流转而未流向实体经济或通过拉长融资链条后再流向实体经济来获取收益的套利行为。
（一）信贷“空转”
主要内容包括但不限于：
（1）是否存在以虚增存款和中间业务收入为目的为企业组合办理表内外融资业务，拉长融资链条、造成资金低效空转、增加企业负担的现象；
（2）是否存在以本行表内表外融资违规置换他行表内表外融资等方式，用于企业举新债还旧债，资金未被真正用于生产经营的现象；
（3）多头过度授信集团企业及个人信用贷款领域，是否存在信贷资金被挪用于委托贷款、理财、信托、证券市场等现象；
（4）是否存在违规发放“搭桥贷款”，套取银行资金进行民间借贷及投向高利率行业的现象。
解读：在经济下滑周期，实体回报率低下的情况下，非金融部门面临着较高较重的债务压力，企业可能将信贷资金用于购买银行理财，或挪作他用用于金融投资，从而造成资金空转。这一点即使不存在多头过度授信问题，也可能出现，源头并不在银行本身，而在于羸弱的经济基本面。
（二）票据“空转”
主要内容包括但不限于：
（1）是否存在循环开立无真实贸易背景的承兑汇票并办理贴现，套取保证金，虚增存款和中间业务收入的情况；
（2）是否存在通过组合运用卖断、买入返售、买断转贴等方式，将票据在资产负债表内转移出去逃避信贷规模管控、赚取买卖差价的行为；
（3）是否存在借助跨业合作通道，通过信托、券商等“通道”模式，运用理财资金投资票据资产的行为；
（4）是否存在违规办理不与交易对手面签、不见票据、不出资金、不背书的票据转贴现“清单交易”业务；
（5）是否存在违规配合客户办理无风险敞口、无真实贸易背景银行承兑汇票业务进行套利导致资金在银行体系空转。
解读：2017年2月，上海银监会便对农村金融机构利用票据扩规模的违规行为有过突击检查，此次将其扩展至全国，并将其完善化，。
具体看，第一条的贴现我们此前阐述过，关键在于收益前置，将100元的票据贴现为103，银行既充规模，企业也获得更多的资金，但这种票据若无实际贸易背景，则纯粹成为了空手套白狼的金融工具；
其次，对于银行理财不能借助信托、券商等通道，投资票据资产，则显得相对奇特。；二是如果银行理财投资的票据是具有实际的贸易背景的，那么银行理财投资票据是具有实体背景的，并不能真正算资金在金融体系内空转的现象。该条实施未来仍有待商榷。
（三）理财“空转”
主要内容包括但不限于：
（1）是否存在以理财资金购买理财产品的现象；
（2）是否存在非银机构利用委外资金进一步加杠杆、加久期、加风险等现象；
；
（4）是否存在利用同业理财购买本行同业存单现象；
（5）简述本行理财资金委外规模（主要指购买券商、保险、基金、信托、期货等各类机构发行的资产管理计划）以及主动管理和非主动管理的规模情况，并列明简要交易结构。
解读：在全文中，。对于第一条、第四条，与上述我们所说的自营购买本行理财产品一样存在追溯问题，间接购买是否算条文所禁止的行为仍不明晰，如果不算，那对于理财的空转现象基本无影响；如果算，也面临着资金的追溯问题，，统一算入，那债券市场的配置力量将大大削弱。
此外值得注意的是，这里还限制非银机构利用委外资金加杠杆加久期加风险的行为，这样一方面对于非银机构而言，委外业务所依赖的一大优势消失，委外规模面临大幅缩减的处境；另一方面，非银委外投资受限也将倒逼银行负债端成本下滑，毕竟资产端要做厚收益的难度加大了，债券市场面临的配置力量也会削弱。
但需要警惕的是，如果这条严格实施，那么可能许多存量委外很难达到银行规定的收益率基准，反而会使银行不断续存量委外，加大负债端的压力，引致流动性风险。所以预计可能会采取新老划断的方式。在具体的执行方法上，何为进一步加杠杆加久期加风险，尺度在哪等问题还需要进一步考虑，对于债券市场的冲击会比预期小。
（四）同业“空转”
主要内容包括但不限于：
1.同业资金空转。
（1）是否存在通过同业存放、卖出回购等方式吸收同业资金，对接投资理财产品、资管计划等，放大杠杆、赚取利差的现象；
（2）是否存在通过同业投资等渠道充当他行资金管理“通道”，赚取费用，而不承担风险兜底责任的现象（信托公司开展的风险管理责任划分清晰的事务管理类信托除外）；
（3）是否存在通过同业绕道，虚增资产负债规模、少计资本、掩盖风险等现象。
2.同业存单空转。
是否通过大量发行同业存单，甚至通过自发自购、同业存单互换等方式来进行同业理财投资、委外投资、债市投资，导致期限错配，加剧流动性风险隐患；延长资金链条，使得资金空转套利，脱实向虚。
解读：同业“空转”，针对的便是此前所说的委外链条中的同业链条，银行通过发存单或同业存款等同业资金买同业理财或进行委外展开债券投资，使各类资管产品金融工具交互复杂，加大市场的流动性风险。
在具体实施上，如果将同业存单纳入同业负债，那么同业存单的扩张可能会显著放缓，而且市场对此也已经有了充足的准备与预期。目前同业存单在经历了2-3月的冲量后，开始量价齐跌，可能就表明市场已经做好了迎接同业存单被纳入同业负债，，因此，这条对债券市场的冲击也已经被弱化了，整体影响会低于预期。
换个角度看，正如我们一直所强调的，当前的金融链条纷繁复杂，，去杠杆也会给市场足够的缓冲垫，大概率不会采取下猛药突然刺激的方式，这意味着对于金融去杠杆，其力度是偏弱的。
十问十答读懂PPP资产证券化
2016年12月26日，国家发改委、证监会联合印发了《关于推进传统 基础设施领域政府和社会资本合作（PPP）项目资产证券化相关工作的通知》，要求各省级发展改革部门大力推动传统基础设施领域PPP项目资产证券化，以便盘活存量资产提高资金使用效率，更好地支持传统基础设施项目建设。2017年2月17 日，上海证券交易所、深圳证券交易所分别发布 《关于推进传统基础设施领域政府和社会资本合作（PPP）项目资产证券化业务的通知》，中国证券投资基金业协会同时发布《关于PPP项目资产证券化产品实施专人专岗备案的通知》，将业务从鼓励推动落实到实际运作中。2017年2月23日，证券业协会召开固定收益委员会会员大会，再次鼓励资产证券化业务，尤其是PPP项目资产证券化，给予“即报即审，绝对优先”的政策条件，为PPP资产证券化开通了“绿色通道”。一时之间，PPP资产证券化成为近期行业热点，那什么是PPP资产证券化？该业务具有哪些特点？如何运作？本文用十问十答，助你全面了解PPP资产证券化。
1.什么是PPP？
PPP（Public-Private Partnership），即政府和社会资本合作，是公共基础设施中的一种项目融资模式。在该模式下，鼓励私营企业、民营资本与政府进行合作，参与公共基础设施的建设。
国家财政部在《关于推广运用政府和社会资本合作模式有关问题的通知》（财金[2014]76号）中指出，PPP 是指在基础设施及公共服务领域建立的一种长期合作关系。通常模式是由社会资本承担设计、建设、运营、维护基础设施的大部分工作，并通过“使用者付费”及必要的“政府付费”获得合理投资回报；，以保证公共利益最大化。
2.政府为何力推PPP？
一是有利于提高公共产品的质量与效率。传统机制下基础设施和公共服务几乎完全由政府投资和管理，造成了重投入轻产出，重建设轻运营，影响了公共产品和服务的质量和效率。PPP 通过吸引社会资本参与，有助于充分发挥其融资、建设和运营能力强的优势，推动政府职能转变，从而提高基础设施和公共服务领域的质量和效率。
二是有利于降低政府财政负担和债务风险。基础设施是地方政府最大负债来源，从近年来政府债务审计结果来看，用于市政建设、土地收储、交通运输、保障性住房等基础性公益性项目的支出占总债务的80%以上。随着基础设施蓬勃发展的是不断累积的地方债务，而 PPP引入了社会资本，有助于缓解政府短期债务压力。
三是有助于提振总需求，缓解经济下行压力。由于房地产投资面临回落压力，制造业投资持续疲弱，通过基建托底经济在相当长时间内将会持续，而PPP给基建注入了较强的资金活力，若项目大规模推进，将有效缓解经济下行压力。
3.PPP如何运作？
PPP运作模式如下图所示：
在整个运作模式中，主要要搞清楚两个问题：
一是资金来源。PPP项目融资主要包括权益和债务两大类。在PPP项目中，政府和一家或多家社会资本作为项目公司的股东投入资本金，资本金一般占项目总投资的20~30%，另外 70~80%则采用银行贷款、发行债券等债务融资方式。由于PPP项目投资期限长，保险资金、政策性银行贷款等是较为理想的资金来源。此外，开展资产证券化也是解决资金期限与项目期限不匹配问题的重要方式。
二是回报机制。回报方式即是解决社会资本参与PPP项目如何收回投资的问题，回报机制主要包括使用者付费、政府付费和可行性缺口补贴。三种回报机制对比如下：
弄清楚这两个问题后，结合着上述交易结构图，则PPP项目的整个运作模式就清楚明了了：政府和一家或多家社会资本合作成立项目公司，投入的资金形成公司的权益资本，银行等金融机构通过项目贷款或债券发行为项目公司提供债务融资，项目公司获得资金后，将项目发包给承建商建设，项目建成后，再由承建商移交给运营商进行运营，最后则是终端用户进行消费，项目公司、社会资本收回投资收益。
至于详细的流程，《财政部关于印发政府和社会资本合作模式操作指南（试行）的通知》已将其分为项目识别、项目准备、项目采购、项目执行以及项目移交四大阶段进行详细介绍，这里我就不再赘言。
4.什么是PPP资产证券化？
根据《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》中的规定，资产证券化业务是以基础资产所产生的现金流为偿付支持，通过结构化等方式进行信用增级，在此基础上发行资产支持证券的业务活动。PPP资产证券化是资产证券化的一种，是指以PPP项目为标的物的资产证券化，其基础资产是PPP项目建成后的运营收益，主要为收费收益权。
5.PPP资产证券化有哪些特点？
一是与项目特许经营权密切相关，因此政策约束性较大，这是由PPP的特性所决定的；
二是投资周期长、初始投资金额大、运营周期长、收益回报见效慢；
三是项目根据经营类项目、准经营类项目、非经营性项目其现金流来源有较大区别，从上文PPP回报机制的分析可知，经营类项目现金流来源于最终使用者付费，非经营类项目现金流来源于政府付费购买，准经营类项目现金流来源于使用者付费和政府补贴。
6.为什么要开展PPP资产证券化？
一是资产证券化能提高PPP的流动性。PPP项目大多属于政府基础设施建设项目，投资规模大、回报周期长，资金使用效率不高，不利于鼓励社会资本参与。资产证券化通过将项目未来现金流包装为标准化产品赏上市流通，提高了流动性，丰富了社会资本的退出方式，减少社会资本参与项目的后顾之忧。
二是资产证券化能提高PPP项目的规范程度。资产支持证券是相对标准化的产品，整个过程需要经过评级机构、律师事务所、交易所、基金业协会等审核过滤，有利于促进PPP项目依法合规运作、保证工程质量、提高运营水平、规范内部管理。
7.如何运作PPP资产证券化？
与一般的资产证券化相比，PPP资产证券化在业务模式、操作流程上并无本质差异，其交易结构如下图：
从交易结构图中，我们可以提炼出PPP资产证券化流程：
第一步：构建资产池。由发起人根据自己的融资需求和PPP项目的现金流情况，将符合证券化要求的基础资产汇集成资产池。可证券化的资产要求：拥有独立、持续、稳定、可预测的现金流。
第二步：设立特殊目的载体（SPV）。计划管理人根据发起人的委托，设立资产支持专项计划，发起人向专项计划转让基础资产，实现基础资产破产隔离的目的。计划管理人作为SPV的管理人和代表，是发起人和投资者之间的桥梁，同时负责整个业务过程中SPV的运营。
第三步：设计交易结构。SPV与托管银行、承销机构、担保公司签订托管合同、承销协议、担保合同等，完善交易结构，进行信用增级。
第四步：发行资产支持证券。SPV通过承销机构向投资者销售资产支持证券，投资者购买证券后，SPV将募集资金用于支付发起人基础资产的转让款，发起人实现筹资目的。证券发行完毕后到交易所挂牌上市，实现流动性，在资产支持证券的存续期间，SPV用基础资产产生的现金流按协议约定向投资者偿付本金和收益，直至到期，整个资产证券化过程结束。
在上述过程中，律师事务所、会计师事务所、资产评估机构、信用评级机构作为中介机构，在各自的领域里为整个资产证券化过程提供专业服务。
8.哪些PPP项目可以证券化？
，政府与社会资本合作（PPP）项目开展资产证券化，原则上需为纳入财政部PPP示范项目名单、国家发展改革委PPP推介项目库或财政部公布的PPP项目库的项目。PPP项目现金流可来源于有明确依据的政府付费、使用者付费、政府补贴等。其中涉及的政府支出或补贴应当纳入年度预算、中期财政规划。
9.重点推动资产证券化的PPP项目范围和标准有哪些？
根据《国家发展改革委 中国证监会关于推进传统基础设施领域政府和社会资本合作（PPP）项目资产证券化相关工作的通知》（发改投资[2016]2698号）的规定，重点推动资产证券化的PPP项目范围包括：一是项目已严格履行审批、核准、备案手续和实施方案审查审批程序，并签订规范有效的PPP项目合同，政府、社会资本及项目各参与方合作顺畅；二是项目工程建设质量符合相关标准，能持续安全稳定运营，项目履约能力较强；三是项目已建成并正常运营2年以上，已建立合理的投资回报机制，并已产生持续、稳定的现金流；四是原始权益人信用稳健，内部控制制度健全，具有持续经营能力，最近三年未发生重大违约或虚假信息披露，无不良信用记录。
10.PPP资产证券化的推广存在哪些问题和困难？
一是期限错配的问题。PPP项目运营时间较长，大部分都是10年以上，而目前资产证券化产品的存续期几乎都是5年左右，最多也不超过10年，单个资产证券化产品显然无法覆盖PPP项目的期限。
二是基础资产存在质押的问题。《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》要求证券化的基础资产要权属明确，相关基础资产以及产生该基础资产的相关资产不应附带权利限制。但在PPP项目中，大多数项目公司在建设初始就会把收费收益权质押给商业银行作为贷款担保，如果要将收费收益权作为基础资产进行证券化，就得先解除收益权上的质押，这就需要足额资金偿还债权银行贷款或以等值财产置换，对项目公司来讲，自然存在一定的难度。
三是PPP资产证券化产品吸引力问题。PPP项目大多数为基础设施等公共产品和公共服务项目，具有较强的公益性质，且社会资本的经营性收费受到政府限制，不允许产生暴利。这导致所对应的资产证券化产品收益率较低，对投资者吸引力有限。而如果项目公司为了吸引投资者而承诺过高收益率，则面临有限的现金流能否覆盖和支持本息兑付的风险。
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